השקעות בארץ מול חו״ל: פיזור גיאוגרפי ו-Home Bias

המדידה של הטיית הבית פשוטה יחסית והיא נעשית בשני צעדים. בצעד הראשון נבדק מה משקלו של השוק המקומי בשווי השוק הסחיר בעולם, כלומר איזה חלק מכלל שווי החברות הנסחרות בעולם מיוצג על ידי החברות שנסחרות בבורסה המקומית. בצעד השני נבדק מה משקלו של אותו שוק בתיק בפועל. הפער בין שני המספרים הוא הטיית הבית.

שוק המניות הישראלי הוא שוק מפותח וסחיר, אך היקפו קטן מאוד ביחס לשווי השוק הסחיר בעולם, וחלקו בו נמוך מאחוז בודד. כאשר משקיע ישראלי מחזיק חלק ניכר מרכיב המניות שלו בשוק המקומי, הפער בין המשקל בתיק למשקל בשוק העולמי גדול בסדרי גודל. תופעה דומה נמדדה במדינות רבות, לרבות כלכלות גדולות שבהן השוק המקומי מהווה נתח משמעותי מהשוק העולמי, ולכן אין מדובר בהתנהגות ישראלית ייחודית אלא בדפוס חוזר.

חשוב להבחין בין הטיית בית לבין החלטה מודעת. משקיע שכל התחייבויותיו הכספיות העתידיות נקובות בשקלים עשוי לבחור במשקל מקומי גבוה מסיבות ענייניות שקשורות להתאמה בין נכסים להוצאות. ההטיה הופכת לבעיה כאשר היא תוצאה של ברירת מחדל ולא של החלטה, ולכן השאלה המעשית אינה כמה מהתיק נמצא בישראל אלא האם המספר הזה נבחר.

הסיבה הראשונה היא היכרות. משקיע מכיר את החברות שהוא רואה ברחוב, קורא עליהן בעברית ומבין את הסביבה העסקית שבה הן פועלות, ותחושת ההיכרות מתורגמת בקלות לתחושה של סיכון נמוך יותר. במחקר ההתנהגותי מכונה הדבר הטיית היכרות, והיא אינה מספקת מידע נוסף על הסיכון בפועל.

הסיבה השנייה היא מטבע. ההוצאות של משקיע ישראלי נקובות ברובן בשקלים, ולכן החזקת נכסים שקליים חוסכת ממנו את התנודה הנוספת של שער החליפין. זהו שיקול לגיטימי לחלוטין, אך הוא נוגע לרכיב המטבע ולא לרכיב הגיאוגרפי, ואפשר לטפל בשניים בנפרד.

הסיבה השלישית היא נוחות תפעולית ותשומת לב. מוצרים מקומיים נגישים יותר, הדיווח עליהם בעברית, והתקשורת הכלכלית עוסקת בהם באופן יומיומי. הטיית העדכניות, שנדונה בהרחבה בעמוד הטיית העדכניות, מחזקת את האפקט הזה, משום שהשוק שמופיע בכותרות הוא השוק שנשקל ראשון.

פיזור בין מדינות מקטין את החשיפה של התיק לאירועים שמשפיעים על כלכלה אחת: שינוי רגולטורי מקומי, מיתון מקומי, אירוע ביטחוני או ריכוזיות ענפית של השוק המקומי. הרכיב הזה של הסיכון מכונה סיכון ספציפי, וההבחנה בינו לבין הסיכון שמשותף לכל השווקים מוסברת בעמוד מה זה סיכון שיטתי מול סיכון ספציפי.

מה שפיזור גיאוגרפי אינו עושה חשוב לא פחות. בתקופות משבר חריפות המתאם בין שווקים נוטה לעלות, והם יורדים יחד גם כאשר הסיבה מקומית לחלוטין. המנגנון הזה מתואר בעמוד למה הפיזור נעלם בדיוק במשבר, והוא הסיבה לכך שפיזור נחשב לכלי שמפזר את מקורות הסיכון ולא לכלי שמסלק אותו.

היבט	תיק עם משקל מקומי גבוה	תיק מפוזר גיאוגרפית
תלות בכלכלה ובענפים מקומיים	גבוהה	נמוכה יותר
חשיפה למטבע זר	נמוכה או אפסית	קיימת, אלא אם היא מגודרת
התנהגות בתקופת ירידות עולמית	יורד עם השווקים	יורד עם השווקים
מספר מקורות סיכון שונים	מצומצם	רחב יותר
התאמה להוצאות שקליות עתידיות	ישירה	דורשת התייחסות נפרדת

ההמחשה שלהלן כללית ונועדה להסביר חשבון בלבד. בתיק בשווי 1,000,000 ש״ח שבו רכיב המניות עומד על 600,000 ש״ח, החזקה של 400,000 ש״ח בשוק המקומי משמעותה שכשני שלישים מרכיב המניות תלויים בכלכלה אחת. אם אותו משקיע מחזיק בנוסף דירה בישראל ומקבל שכר משקלי מחברה ישראלית, ריכוז החשיפה שלו לכלכלה המקומית גדול הרבה יותר ממה שמראה התיק לבדו.

זהו החישוב שנעשה בפועל בבניית מדיניות: לא רק מה מרכיב את התיק, אלא מה מרכיב את המאזן הכלכלי הכולל של המשקיע, כולל נכסים שאינם סחירים והכנסה שוטפת. תיק שנראה מפוזר בפני עצמו עשוי להיות מרוכז מאוד כאשר בוחנים אותו בהקשר הרחב, וההיפך נכון גם הוא.

נכס שנסחר במטבע זר מייצר למשקיע ישראלי שתי תוצאות נפרדות שנמדדות יחד: תשואת הנכס במטבע שבו הוא נסחר, ותנועת שער החליפין של אותו מטבע מול השקל. נכס שעלה בשיעור מסוים במטבע המקומי שלו עשוי להניב למשקיע ישראלי תוצאה שקלית נמוכה יותר או גבוהה יותר, בהתאם לשער החליפין באותה תקופה.

מכאן שההחלטה על פיזור גיאוגרפי אינה זהה להחלטה על חשיפה מטבעית, ואפשר לשלב ביניהן בכמה אופנים: חשיפה מטבעית מלאה, חלקית או מגודרת. ההיבטים המעשיים של הבחירה הזאת, לרבות עלות הגידור ומה שהוא כן ואינו מנטרל, מפורטים בעמוד חשיפה מטבעית וגידור מטבע בתיק ההשקעות.

לפיזור גיאוגרפי נלווים היבטים תפעוליים שראוי להכיר. עמלות המסחר וההמרה בשווקים זרים עשויות להיות שונות מאלה שבשוק המקומי, ומועדי המסחר וימי הפעילות אינם חופפים. אלה אינם שיקולים מכריעים בתיק ארוך טווח, אך הם משפיעים על העלות השוטפת ועל אופן הביצוע.

בהיבט המס, אופן החיוב תלוי בסוג הנכס, במבנה המכשיר שבאמצעותו מוחזקת החשיפה ובמעמדו האישי של המשקיע, ובכלל זה בשאלת ניכוי המס במקור וזיכוי בגין מס ששולם בחו״ל. הכללים קבועים בפקודת מס הכנסה [נוסח חדש] ובתקנות שמכוחה, והתוצאה נקבעת בהתאם לנתוניו האישיים של כל משקיע. האמור כאן אינו ייעוץ מס, ובחינה פרטנית נעשית מול גורם מקצועי מתאים.

הבדיקה מתחילה בשאלה מה משקלו של השוק המקומי ברכיב המניות ובאיזה שיעור הוא חורג ממשקלו בשוק העולמי. השאלה השנייה היא האם החריגה הזאת נבחרה או נוצרה מאליה עם השנים, שכן משקלים שלא מתוחזקים נסחפים מאליהם ככל שהשווקים נעים בקצב שונה. השאלה השלישית היא באיזה מטבע צפויות ההוצאות הגדולות של המשקיע בעשור הקרוב, משום שהתשובה קובעת כמה חשיפה מטבעית מתאימה לו.

התוצאה של בדיקה כזאת אינה מספר אוניברסלי אלא מדיניות אישית, שנרשמת מראש ונבחנת מחדש כאשר משתנים נתונים מהותיים. אוצרות שוקי הון קובעת את חלוקת התיק בין השווקים במסגרת מדיניות ההשקעה של כל לקוח, בהתאם לאופק ההשקעה ולצרכיו הכספיים, ומנהלת את רמת החשיפה בפיקוח של מנהלי תיקים בעלי רישיון. האמור בעמוד זה חינוכי בלבד ואינו המלצה להשקעה בשוק כלשהו.