הרגולציה על מסחר אלגוריתמי בישראל: כללי הבורסה ורשות ניירות ערך

הבלבול הנפוץ בתחום נובע מכך ששני גופים שונים עוסקים בו, ותחומי אחריותם אינם חופפים. רשות ניירות ערך היא הרגולטור המפקח על הגופים עצמם, ובכלל זה על רישוי מנהלי תיקים, על חובות האמון וההתאמה כלפי לקוחות, על הגילוי ועל הדיווח. הבורסה לניירות ערך בתל אביב היא זירת המסחר, והיא קובעת את כללי המסחר, את שלביו ואת הדרישות מחבריה, ובכללן דרישות טכניות ותפעוליות ממי שמחובר למערכות המסחר.

שאלה	הגורם הרלוונטי
מי רשאי לנהל כספי לקוחות	רשות ניירות ערך, באמצעות מרשם בעלי הרישיון
מה מותר לשדר לזירת המסחר וכיצד	כללי הבורסה והבקרות של חבר הבורסה
מה מגיע ללקוח מבחינת גילוי ודיווח	הדין החל על בעלי רישיון ופיקוח רשות ניירות ערך
מה קורה בעת תנועת מחיר חריגה בנייר	מנגנוני העצירה של זירת המסחר
מי נושא באחריות המקצועית להחלטה	בעל הרישיון והגוף המפעיל אותו

הטבלה חשובה למשקיע משום שהיא מסבירה מדוע בדיקת גוף אלגוריתמי מתחילה תמיד באותה נקודה, היא בדיקת הרישיון במרשם המתפרסם באתר הרשות, ורק לאחריה עוברת לשאלות הטכנולוגיות.

הדרישות המעשיות מתמקדות בשלושה תחומים. הראשון הוא זיהוי: כל פקודה נדרשת להיות משויכת למקור מוגדר, כך שניתן יהיה לדעת מי שידר אותה ובאיזו מסגרת. השני הוא בקרה טרום מסחר, כלומר שורה של בדיקות אוטומטיות המתבצעות לפני שהפקודה מגיעה לספר הפקודות. השלישי הוא יכולת עצירה, כלומר אפשרות להפסיק את פעילות המערכת באופן מיידי בידי אדם מוסמך.

הבקרות עצמן מוגדרות כמגבלות מספריות. לדוגמה, מערכת עשויה להיות מוגדרת כך שפקודה במחיר החורג ביותר מ-5% מהמחיר האחרון תיחסם, שפקודה בהיקף העולה על 500,000 ש״ח תדרוש אישור נוסף, ושמספר הפקודות בדקה לא יעלה על סף שנקבע מראש. המספרים נקבעים לפי אופי הפעילות ולפי הנייר, והרעיון המשותף להם הוא שהמערכת אינה מורשית לפעול מחוץ לגבולות שהוגדרו לה מראש. הרקע המלא למנגנונים אלה מתואר במפסקי זרם ובקרות טרום מסחר.

בנוסף לאלה חלים איסורים מהותיים על מניפולציה בשוק, ובכללם הזנת פקודות שאין כוונה לבצען במטרה להשפיע על מחיר. איסורים אלה חלים על אדם ועל מערכת באותה מידה, והשימוש בטכנולוגיה אינו מקנה בהם הגנה כלשהי.

מעבר לבקרות שמפעיל כל גוף על פקודותיו, קיימים בזירת המסחר עצמה מנגנונים המפסיקים זמנית את המסחר בנייר שבו נרשמה תנועת מחיר חריגה. תכליתם אינה למנוע ירידות מחיר אלא לקטוע רצף של פעולות אוטומטיות המגיבות זו לזו, ולאפשר לשוק פרק זמן שבו מידע נוסף מגיע למשתתפים לפני חידוש המסחר.

עצירה כזו נמשכת בדרך כלל דקות ספורות, ולאחריה מתחדש המסחר בדרך של מכרז הקובע מחיר חדש. עבור מערכת ממוחשבת מדובר במצב שיש להיערך אליו מראש, משום שבזמן העצירה אין מחיר עדכני, וכל כלל המסתמך על מחיר אחרון עלול לפעול על נתון שאינו משקף את המציאות. מערכת מקצועית מזהה מצב כזה ומשהה את פעולתה עד לחידוש המסחר.

מנהל תיקים המפעיל מערכת ממוחשבת נושא בשתי שכבות של חובות. השכבה הראשונה היא החובות הרגילות של בעל רישיון לפי חוק הסדרת העיסוק בייעוץ השקעות, בשיווק השקעות ובניהול תיקי השקעות, התשנ״ה-1995, ובכללן חובת אמון כלפי הלקוח, חובת התאמה למדיניות שנקבעה עבורו וחובת דיווח. השכבה השנייה נוגעת לניהול הסיכון של המערכת עצמה.

ניהול סיכון זה כולל בדרך כלל בדיקה מסודרת של המערכת לפני הפעלתה, ניטור שוטף של פעולתה, השוואה בין מה שהמערכת ביקשה לבצע לבין מה שבוצע בפועל, תיעוד של כל שינוי בגרסה או בהגדרות, והגדרה מראש של הנסיבות שבהן אדם עוצר את המערכת. הדרישה המשותפת לכל אלה היא שהגוף יוכל להסביר בדיעבד מדוע התקבלה החלטה מסוימת, ולא רק להצביע על כך שהמערכת הפיקה אותה.

נקודה נוספת נוגעת לפער בין בדיקה היסטורית לבין פעילות בשוק. תוצאות של בדיקה על נתוני עבר אינן מהוות ביצועים, ואינן מייצגות התחייבות כלשהי לגבי העתיד. ביצועי העבר אינם מעידים על ביצועים עתידיים, ולכן הצגה של בדיקה היסטורית כאילו הייתה ביצוע בפועל היא הצגה מטעה.

הזכות המרכזית של הלקוח אינה לקבל את קוד המערכת אלא להבין את המסגרת שבתוכה כספו מנוהל. מדיניות ההשקעה וטווחי החשיפה המותרים נקבעים בהסכם ניהול התיק, והם הגבול שמעבר לו המערכת אינה מורשית לפעול. לצידם ראוי שהלקוח יבין את סוג הנתונים שעליהם נשענת ההחלטה, את תדירות הבחינה, את אופן הפיקוח האנושי ואת מבנה העלויות המלא, לרבות עמלות הפעולה בניירות ערך.

היקף המידע שגוף נדרש למסור על אופן פעולת המודל, ומה נותר בגדר קניין מקצועי שלו, נדון בהרחבה בשקיפות אלגוריתמית. בפועל, גוף שאינו מוכן להסביר את גבולות פעולת המערכת ואת אופן הפיקוח עליה אינו מעמיד לרשות הלקוח את המידע הנדרש לו לצורך בחינת השירות, וזהו סימן מהותי יותר מכל תיאור טכנולוגי. הרקע השוקי שבתוכו פועלים כללים אלה מתואר במסחר אלגוריתמי בישראל.