איך מדדי פחד משמשים לקבלת החלטות השקעה

הנתון שמדד פחד מספק הוא מחיר ההגנה בשוק. כאשר משתתפי השוק מעריכים שהמחירים עשויים לנוע בטווח רחב, מחירי האופציות עולים, והמדד הנגזר מהם עולה בעקבותיהם. לכן קריאה גבוהה אינה אמירה על כיוון אלא אמירה על אי ודאות, וזהו בדיוק המידע שחסר בנתוני מחיר גולמיים.

היתרון המעשי של הנתון הזה הוא שהוא זמין ברציפות ומתעדכן בזמן אמת, בעוד שנתונים כלכליים אחרים מתפרסמים בפיגור של שבועות או חודשים. משקיע הבוחן דוחות רבעוניים מקבל תמונה איכותית אך מאוחרת, ואילו מדד תנודתיות משקף את הערכת השוק ברגע נתון. הרחבה על אופן החישוב ועל פירוש הרמות מופיעה במדריך על מדד הפחד VIX.

החיסרון נובע מאותו מקור. נתון המתעדכן בכל רגע נוטה להיות רועש, ורוב התנועות היומיות בו אינן נושאות מידע בעל משמעות לניהול תיק לטווח ארוך. עיקר העבודה המקצועית אינה בקריאת המדד אלא בהפרדה בין רעש לבין שינוי מצב.

מדד תנודתיות בודד מתייחס לנכס בסיס אחד ולאופק זמן אחד. בפועל נסחרות אופציות למועדי פקיעה שונים, ומחיריהן מרכיבים מבנה זמן של תנודתיות גלומה. מצב שבו הציפייה לטווח הקרוב גבוהה מזו שלטווח הרחוק מתאר חשש ממוקד ומיידי, ואילו מצב הפוך מתאר שוק רגוע בהווה שמתמחר אי ודאות עתידית, ושתי הסיטואציות שונות זו מזו בתכלית אף שהמדד הראשי עשוי להציג בהן ערך דומה.

לכך מתווספת ההצלבה בין שווקים. השוק הישראלי מושפע עמוקות מהנעשה בארצות הברית, ולכן סימן מוקדם המופיע במדדי התנודתיות האמריקאיים עשוי לסייע בהערכת מצבו של השוק המקומי עוד לפני שהשפעתו מורגשת בו. גישה זו, שבה עשרות סדרות נתונים נבחנות במקביל ולא בנפרד, היא מה שמאפיין בית השקעות אלגוריתמי בהשוואה לניתוח ידני של נתון בודד.

השלב הקריטי בתהליך הוא ההמרה של מצב מזוהה לפעולה מוגדרת. גוף מקצועי אינו מחליט בזמן אמת מה לעשות עם קריאה מסוימת, אלא קובע מראש את הכללים ואת גבולות התגובה, וכך הוא מונע מהחלטות להיגזר מרושם רגעי. הטבלה שלהלן ממחישה את מבנה ההיגיון, והיא מובאת להמחשה בלבד ואינה מתארת כללים של מוצר מסוים:

מצב שזוהה בנתונים	כיוון ההתאמה שאליו שואפים	המגבלות שנקבעות מראש
תמחור עקבי של רגיעה לאורך זמן	שאיפה להחזקת חשיפה מלאה יותר לשוק המניות	תקרת חשיפה הנגזרת מפרופיל הסיכון
עלייה נקודתית וקצרה ברמות התנודתיות	הימנעות משינוי, מתוך הנחה שמדובר ברעש	סף מינימלי לתגובה ומשך זמן מזערי
עלייה מתמשכת המאושרת בכמה מדדים	שאיפה לצמצום הדרגתי של רמת החשיפה	קצב שינוי מרבי בכל צעד
לחץ חריג בשוק לצד התרחבות מבנה הזמן	שאיפה לרמת החשיפה המזערית שהוגדרה	רצפת חשיפה הנגזרת ממדיניות ההשקעה
התייצבות ממושכת לאחר תקופת לחץ	שאיפה להחזרה מדורגת של החשיפה	לוח זמנים מוגדר לחזרה, ולא חזרה מיידית

שני עמודים בטבלה נושאים את המשקל האמיתי. הראשון הוא הדרישה לאישור ממספר מקורות, המפחיתה את מספר השינויים המיותרים, והשני הוא קיומן של תקרה ורצפה הנגזרות מפרופיל הסיכון של הלקוח, שבלעדיהן מנגנון החשיפה עלול לחרוג ממדיניות ההשקעה שנקבעה עבורו.

נניח תיק בהיקף של 500,000 ש״ח שמדיניות ההשקעה שלו מגדירה חשיפה מנייתית שבין 30% ל-70%. במצב שבו הנתונים מתמחרים רגיעה מתמשכת, החשיפה עשויה לעמוד בקצה העליון של הטווח, כלומר כ-350,000 ש״ח ברכיב המנייתי. בעקבות זיהוי של לחץ מתמשך המאושר בכמה מדדים, צמצום מדורג של החשיפה ל-40% יעביר את הרכיב המנייתי לכ-200,000 ש״ח, כאשר היתרה מוחזקת ברכיבים בעלי אופי סולידי יותר.

המספרים כאן ממחישים מבנה ואינם מתארים תשואה, ביצועים או המלצה כלשהי. הנקודה המעשית היא שהתנועה מתרחשת בתוך טווח שהוגדר מראש בשאלון הצרכים ובמדיניות ההשקעה, ולא מקצה לקצה, ולכן פרופיל הסיכון שנקבע בתחילת הדרך הוא שקובע את גבולות המשחק ולא הנתון שהתקבל השבוע.

הטעות הראשונה היא פירוש המדד כתחזית כיוון. משקיע הרואה קריאה גבוהה ומסיק ממנה שהשוק עומד לרדת מפרש נתון על עוצמה כאילו היה נתון על סימן, וזוהי טעות שנפוצה במיוחד בקרב מי שנחשף למונח דרך כותרות בתקשורת.

הטעות השנייה היא תגובת יתר. כל שינוי בחשיפה נושא עלות בעמלות, בפער ציטוטים ולעתים במס, וכאשר התגובות תכופות מדי העלויות מצטברות ועלולות לעלות על התועלת שבניהול החשיפה. בתיק חייב במס בישראל, כל מימוש רווח עשוי ליצור אירוע מס בהתאם לנתוניו האישיים של המשקיע, ואין באמור משום ייעוץ מס. חוסכים המנהלים כספים בתוך מעטפת פנסיונית, כמו קרן השתלמות, נתונים לכללי מיסוי שונים מאלה החלים על תיק חייב.

הטעות השלישית היא התעלמות מהתיק עצמו. מדד תנודתיות מתאר מדד מניות רחב, ואילו תיק ההשקעות של המשקיע מורכב מנכסים שונים ברמות רגישות שונות. התאמת חשיפה שאינה נגזרת ממבנה התיק בפועל עשויה לפעול על רכיב שאינו הרכיב הרגיש, ולכן היא נדרשת להשתלב בתהליך רחב של ניהול סיכונים.

מדדי פחד אינם מחליפים את מדיניות ההשקעה, שהיא המסמך הקובע את גבולות הפעולה, ואינם מחליפים את הפיקוח האנושי על ביצוען של ההחלטות. בניהול תיקים מוסדר בישראל, האחריות על ההתאמה בין הפעולה לבין צורכי הלקוח מוטלת על בעל הרישיון, וכלי ניתוח מתוחכם ככל שיהיה אינו גורע ממנה.

אוצרות בנתה את הטכנולוגיה שלה על מדדי הפחד בשוק האמריקאי ובשוק הישראלי, המשמשים בה כשכבת המידע המרכזית, כאשר מטרתה לזהות בזמן אמת היכן נמצא השוק ולהתאים את רמת החשיפה בהתאם לפרופיל ההשקעה של הלקוח. ההחלטה בפועל נתונה לשיקול דעתם של מנהלי התיקים המורשים, המלווים את הפעילות בבקרה אנושית רציפה ובאחריות מלאה על ההתאמה ללקוח.